M&A Study CMS: nel 2022 numero di operazioni da record per lo studio legale globale CMS

Pietro Cavasola

Il report annuale sulle fusioni e acquisizioni in Europa dello studio legale globale CMS, evidenzia che l’attività di M&A, ha mantenuto nel 2022 un ritmo costante, nonostante il periodo difficile che sta affrontando l’economia europea.

Giunto oggi alla sua quindicesima edizione, il “CMS European M&A Study 2023”, prende in considerazione quest’anno 509 operazioni di compravendita di azioni e asset per le quali CMS ha prestato consulenza nel corso dell’ultimo anno.

Il numero record di operazioni seguite dallo Studio conferma la vivacità del mercato nonostante il difficile contesto macroeconomico causato dall’aumento dei tassi di interesse, dalla spinta inflattiva, dal rallentamento della crescita a livello globale e dal perdurare delle tensioni geopolitiche.

Lo studio rivela che il principale driver delle operazioni di M&A nel 2022 si conferma essere l’ingresso in nuovi mercati (39%), seppur il dato è in leggero calo rispetto al 2021 (43%). A seguire, tra le motivazioni di acquisto, vi è la scelta di una crescita attraverso l’acquisizione di un concorrente, spesso su un altro mercato, che rappresenta oltre un quarto delle operazioni (28%): scelta probabilmente a volte dovuta alla necessità di consolidamento di costi e ricavi nel post pandemia.

Nel 2022, a livello europeo, sono aumentate le clausole di Purchase Price Adjustment (PPA) di earn-out, di locked box, nonché la prassi di copertura del rischio contrattuale con polizze assicurative W&I. Il ricorso a queste polizze è in netta crescita anche in Italia, a conferma dell’adeguamento degli operatori ad una prassi già diffusa in Europa.

La responsabilità del venditore è usualmente contenuta in un valore inferiore l 50% del prezzo, in linea con la media degli ultimi anni. Per le transazioni di piccole dimensioni, la garanzia è a volte estesa al 100% del prezzo.

Il report indica che l’analisi degli aspetti ESG sta iniziando a comparire come parte del processo di due diligence. Sembra probabile che in futuro questi fattori diventino sempre più rilevanti e che i dealmaker incorporino gli aspetti ESG nella loro strategia di M&A.

L’avv Pietro Cavasola, managing partner di CMS in Italia, ed esperto di operazioni di M&A in diversi settori economici ha dichiarato: “Nonostante il difficile periodo storico, le transazioni di M&A dell’anno scorso non hanno subito un rallentamento rispetto agli anni precedenti. Rimaniamo cautamente ottimisti circa il numero di operazioni in Europa nel 2023, nonostante siano evidenti fattori economici e politici avversi, che storicamente hanno influito sulla crescita delle attività di M&A. Il fatto che CMS abbia comunque portato a termine nel 2022 un numero record di operazioni di M&A riflette la forza della nostra offerta corporate in tutta Europa“.

“Il mercato italiano è sempre considerato di grande interesse da parte di investitori stranieri, specie nei settori industriali, dell’energia, della salute, del real estate e della finanza”, ha concluso l’avvocato Cavasola.

FOCUS EUROPA:

• MAC (Material Adverse Change): Le clausole MAC sono tipiche degli ordinamenti anglosassoni e praticate anche in Italia come protezione contrattuale delle parti a fronte di eventi straordinari che possono alterare l’equilibrio contrattuale. Negli USA esse sono utilizzate nel 98% delle operazioni, mentre in Europa sono presenti solo in circa il 13% delle operazioni, e meno utilizzate nelle operazioni di valore medio-grande. Queste clausole attualmente spesso sono volte a coprire anche il rischio della guerra in Ucraina.

• Earn-out: Le clausole earn-out sono finalizzate a ridurre il rischio derivante dalla pattuizione di un prezzo di acquisto totalmente prefissato e favoriscono il raggiungimento di un accordo delle parti sul prezzo finale di una transazione, legandolo in parte all’andamento della società target. La frequenza di tali clausole è continuata ad aumentare, essendo ora applicate nel 27% delle transazioni rispetto al 14% del 2010, anno in cui CMS ha monitorato per la prima volta l’uso delle clausole di earn-out. A ciò si aggiunge l’aumento dell’utilizzo dell’EBIT o dell’EBITDA come indice rilevante per l’earn-out, applicato nel 54% delle transazioni. Questa tendenza è generalizzata in Europa ed è in contrasto con l’esperienza del mercato statunitense. Le clausole di earn-out sono più frequenti nelle operazioni di piccole e medie dimensioni.

• Locked box: Le clausole locked box vengono utilizzate per determinare il prezzo al momento della conclusione del contratto garantendo che, al closing, il prezzo non potrà più essere modificato. Nel 2022, sono aumentati significativamente gli accordi con inserimento di clausole locked box (62% nel 2022 rispetto al 51% nel 2020). Tale aumento, è ancora più evidente per le operazioni di medie dimensioni, fino a 100 milioni di euro, dove il 79% delle transazioni sono state effettuate in modalità locked box. Nel settore del Private Equity tali clausole risultano utilizzate nell’85% delle operazioni.

• Assicurazione di garanzia e indennizzo (W&I): La polizza assicurativa Warranty & Indemnity è uno strumento che consente di trasferire ad una compagnia di assicurazione il rischio connesso alle possibili perdite economiche che derivano da una violazione delle garanzie contrattuali pattuite dalle parti. Il ricorso a tali polizze assicurative è cresciuto significativamente negli ultimi cinque anni, in particolare nel Regno Unito, stabilizzandosi nel 2022 al 32%. La copertura W&I è prevalente soprattutto nelle grandi operazioni di valore superiore a 100 milioni di euro, con una copertura W&I praticata nel 58% delle transazioni. Il livello di copertura è variabile, ma in una percentuale significativa di operazioni (quasi il 40%) la copertura è stata applicata per più del 30% del prezzo di acquisto.

• ESG e sostenibilità: I fattori ESG nelle attività di M&A stanno diventando sempre più rilevanti. Gli investitori sono costretti a rispettare standard di governance più elevati in tutti i settori e in tutte le regioni geografiche. Sembra anche probabile che i dealmaker vogliano valorizzare le opportunità di creazione di valore ESG. Tuttavia, gli aspetti ESG iniziano solo ora a comparire specificamente come parte del processo di due diligence (33% delle operazioni) e nei documenti di transazione (45%).

Principali differenze regionali:

• PPA/Locked box: Le clausole PPA, che mirano a garantire un aggiustamento del prezzo di acquisto per l’azienda target, sono più diffuse in Benelux (55%), nei Paesi del Sud [Italia, Spagna e Portogallo] (64%) e nel Regno Unito (59%), rispetto alla media europea del 48%. Il Benelux ha registrato un notevole aumento rispetto al 34% del 2021. Le clausole PPA sono meno popolari in Francia (32%), nei Paesi di lingua tedesca (38%) e nei Paesi nordici (19%). Viceversa, le clausole locked box sono invece più comuni nei Paesi di lingua tedesca (79%) e nei Paesi nordici (71%), rispetto alla media del 62%. All’estremo opposto si trovano i Paesi meridionali (30%) e i paesi CEE (Central and Eastern Europe) (45%).

• Clausole MAC: Si è registrato un calo nell’applicazione delle clausole MAC, con una media europea di appena il 13% nel 2022. Come per molte altre metriche dello Studio, si è registrata un’ampia disparità tra le regioni, con il Regno Unito e i Paesi nordici ai livelli più bassi. Solo il 4% e il 5% dei loro accordi includevano una clausola MAC. Nella fascia alta, la Francia e i Paesi del Sud hanno incluso clausole MAC nel 29% e nel 27% delle transazioni. La differenza in Francia è stata notevole, rispetto ad una percentuale del 4% nel 2021.

• Earn-out: Vi è un’ampia disparità in Europa nell’applicazione delle clausole di earn-out. Rispetto alla media del 27%, i Paesi nordici (42%), i Paesi di lingua tedesca e il Benelux (entrambi 36%) sono in testa, mentre nei paesi CEE la percentuale è molto più bassa, raggiungendo appena l’11% delle transazioni. Il Benelux e i Paesi di lingua tedesca hanno registrato un incremento significativo, passando rispettivamente dal 20% e dal 30% nel 2021 al 36% nel 2022.

• Assicurazione W&I: L’applicazione dell’assicurazione W&I è cresciuta in modo importante nel Regno Unito negli ultimi cinque anni, mentre la diffusione in altri Paesi è più lenta man mano che i broker e gli assicuratori iniziano a stabilire una presenza. Il Regno Unito rimane il Paese di punta, anche se l’uso dell’assicurazione W&I si è stabilizzato al 32% per il 2022. Questo dato si confronta con quello della Francia, con il 18%, che pure costituisce un enorme passo avanti rispetto al 4% del 2021. I dati sono in netto aumento anche per l’Italia, che in passato faceva poco ricorso a tale copertura assicurativa Nei Paesi di lingua tedesca, invece, l’assicurazione W&I è scesa al 10% nel 2022 dal 17% dell’anno precedente.